Τα τρία σενάρια για τα επιτόκια

Στο τελευταίο εξάμηνο του 2023, υπάρχει σημαντική απόκλιση μεταξύ του μηνύματος της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ), η οποία προσπαθεί να καταστήσει σαφές ότι οι μειώσεις των επιτοκίων είναι ακόμη μακριά, και των προοπτικών που διατηρούν οι αναλυτές.

Οι τελευταίοι δεν πιστεύουν τα λόγια της Κριστίν Λαγκάρντ και έχουν φτιάξει ένα οικονομικό χάρτη που ήδη προεξοφλεί ότι θα φτάσουμε σε τέσσερις μειώσεις επιτοκίων κατά 25 μονάδες βάσης το 2024, με την πρώτη να σημειώνεται στη συνεδρίαση του Μαρτίου.

Τι βλέπουν οι αναλυτές που δεν βλέπει η ΕΚΤ;

Τα τρία σενάρια που προτείνει η ομάδα μακροοικονομικών αναλυτών του Bloomberg είναι ξεκάθαρα: ύφεση στην ευρωζώνη, επιταχυνόμενη πτώση του πληθωρισμού είτε η Fed να υποχρεωθεί να μειώσει τα επιτόκια νωρίτερα από ό,τι προβλέπεται.

«Το να μιλάμε για μειώσεις επιτοκίων είναι απολύτως πρόωρο». Με αυτά τα λόγια, η Κριστίν Λαγκάρντ, πρόεδρος της ΕΚΤ, θέλησε να διευθετήσει τη συζήτηση στην τελευταία συνεδρίαση του οργανισμού τον περασμένο Οκτώβριο. Το μήνυμα της ΕΚΤ είναι ηχηρό και πιστοποιεί ότι δεν θέλουν να προβλέψουν και να διεκδικήσουν τη νίκη πρόωρα, παρά το γεγονός ότι ο πληθωρισμός συνεχίζει να επιφέρει θετικές εκπλήξεις και επιταχύνει την πτώση της ανάπτυξής του, με εκτίμηση στο 2,4% τον Νοέμβριο, σε σύγκριση με τις προβλέψεις που έδειχναν 2,7%.

Ωστόσο, η αγορά έχει πολύ διαφορετική άποψη: οι δείκτες που συνέλεξε το Bloomberg, με βάση τα swaps για τα επιτόκια στην ευρωζώνη, υποδηλώνουν ότι η πρώτη μείωση των επιτοκίων δεν θα γίνει μόνο το επόμενο έτος, αλλά θα γίνει στη συνεδρίαση της 7ης Μαρτίου. Και δεν θα είναι μια μεμονωμένη πτώση των επιτοκίων: μετά από αυτό, πέντε ακόμη του ίδιου διαμετρήματος θα φτάσουν μέχρι τον Οκτώβριο, την πιο απομακρυσμένη ημερομηνία όπου φτάνουν αυτοί οι δείκτες..

Οι περισσότεροι αναλυτές πιστεύουν ότι αυτός ο.. οδικός χάρτης δεν θα ολοκληρωθεί και δίνουν αξιοπιστία στο μήνυμα της ΕΚΤ που αποκλείει κινήσεις στην τιμή του χρήματος έως το δεύτερο εξάμηνο του επόμενου έτους, το νωρίτερο. Από την Axa IM, ο Gilles Moëc, ο επικεφαλής οικονομολόγος της, ήταν μια από τις τελευταίες φωνές που επιβεβαίωσαν τον σκεπτικισμό που υπάρχει σχετικά με μια γρήγορη μείωση των επιτοκίων από την κεντρική τράπεζα. «Μπορεί να χρειαστεί να προετοιμαστούμε για κάποιες λιγότερο θεαματικά ενθαρρυντικές αναγνώσεις ΔΤΚ τους επόμενους μήνες», λέει κάτι που τον κάνει να σκεφτεί ότι «σε αυτή τη ρύθμιση, το να δούμε την ΕΚΤ να μειώνει ήδη στο τέλος του πρώτου τριμήνου θα ήταν τρελό κατά την άποψή μας»..

Με την ίδια έννοια, για να εκπληρωθεί το σενάριο των επιθετικών μειώσεων των επιτοκίων που τιμολόγησαν οι αγορές, η ομάδα μακροοικονομικών αναλυτών του Bloomberg εξετάζει μόνο τρεις περιστάσεις που μπορεί να την ανάγκασαν να το κάνει. «Οποιοδήποτε από αυτά τα τρία στοιχεία θα μπορούσε να αναγκάσει την ΕΚΤ να μειώσει τα επιτόκια πριν από τα μέσα του έτους, για να μην αναφέρουμε έναν συνδυασμό που θα μπορούσε να προκύψει από πολλά από αυτά», επισημαίνουν.

Η άφιξη μιας ύφεσης

Μέχρι σήμερα, η ΕΚΤ κατάφερε να αυστηροποιήσει τη νομισματική της πολιτική και να διασφαλίσει ότι ο πληθωρισμός θα μετριαστεί χωρίς να εκτροχιάσει την οικονομία, ο μεγάλος κίνδυνος που από την αρχή έκρυβε τη διαδικασία αύξησης των επιτοκίων και μείωσης του ισολογισμού του οργανισμού. Ωστόσο, ο κίνδυνος ύφεσης δεν έχει εξαφανιστεί και συνεχίζουν να σημειώνονται περικοπές στις προβλέψεις ανάπτυξης του επόμενου έτους, όπως αυτή που πραγματοποίησε ο ίδιος ο ΟΟΣΑ στα τέλη Νοεμβρίου.
Με τη συναίνεση των αναλυτών που αναμένουν αύξηση 0,6% του ΑΕΠ για ολόκληρη τη ζώνη του ευρώ το 2024, μεγάλες εταιρείες όπως η ιαπωνική τράπεζα Nomura ή η αμερικανική Citi, πιστεύουν ότι η περιοχή δεν θα μπορέσει να αποφύγει την ύφεση τη χρονιά που θα έρθει, με εκτιμήσεις -0,4% και -0,2% για ολόκληρο το έτος, αντίστοιχα.

Εάν αυτό το σενάριο γίνει πραγματικότητα και η επιβράδυνση της οικονομικής ανάπτυξης γίνει αισθητή, η ΕΚΤ θα πρέπει να υποθέσει ότι οι αγορές ήταν σωστές και να μειώσει τα επιτόκια νωρίτερα από ό,τι είχε προγραμματίσει. Είναι το πρώτο σενάριο που επισήμανε η ομάδα αναλυτών του Bloomberg, το οποίο θα ανάγκαζε την ΕΚΤ να αλλάξει γνώμη. «Τα σύννεφα πάνω από την οικονομία έχουν σκοτεινιάσει τους τελευταίους μήνες και ο κίνδυνος επιδείνωσης των προοπτικών παραμένει. Τα μηνιαία στοιχεία της ΕΚΤ επιβεβαιώνουν ότι οι δαπάνες για πιστωτικές προβλέψεις είναι σημαντικά υψηλότερες από ό,τι ήταν κάποτε στην κρίση του ευρώ και ξεπεράστηκε μόνο στη Μεγάλη Χρηματοπιστωτική Κρίση», τονίζει το Bloomberg Economics.

Υπερβολική πτώση του πληθωρισμού

Το δεύτερο στοιχείο με την ικανότητα να καταστρέψει το σχέδιο της ΕΚΤ και που θα την ανάγκαζε να αρχίσει να μειώνει τα επιτόκια το πρώτο τρίμηνο, είναι η πτώση του πληθωρισμού που είναι ισχυρότερη από το αναμενόμενο ή ακόμη και σε επίπεδα κάτω από τον στόχο του 2% που διατηρεί η κεντρική τράπεζα..

Για την ομάδα αναλυτών του Bloomberg Economics, το βασικό σενάριο δεν λαμβάνει υπόψη τον πληθωρισμό που μετριάζει την ανάπτυξή της σε επίπεδα που αναγκάζουν την ΕΚΤ να αλλάξει τον οδικό της χάρτη, αλλά αναγνωρίζουν ότι τα τελευταία στοιχεία που έχουν δημοσιευτεί για τις τιμές αυξάνουν την πιθανότητα να συμβεί κάτι τέτοιο. «Δεν πιστεύουμε ότι οι πιέσεις στις τιμές έχουν εξατμιστεί τελείως. Μέρος της πτώσης του Νοεμβρίου οφειλόταν πιθανώς σε ασταθείς υπηρεσίες και στατιστικές στρεβλώσεις», εξηγούν, αλλά προειδοποιούν επίσης ότι «η μείωση του πληθωρισμού εκπλήσσει την ΕΚΤ» και αναφέρουν πώς «τον Σεπτέμβριο οι προβλέψεις της ΕΚΤ για τον πληθωρισμό δείχνουν στο 3,3% το τελευταίο τρίμηνο του τρέχοντος έτους και το ποσοστό αυτό πιθανότατα θα είναι 2,8%», επισημαίνουν.

Στην τελευταία συνεδρίαση του οργάνου, η οποία έλαβε χώρα τον Οκτώβριο, ορισμένα μέλη του Διοικητικού Συμβουλίου εξέφρασαν ήδη την ανησυχία τους για την υπέρβαση της αύξησης των επιτοκίων και πιστεύουν ότι είναι απαραίτητο να αναγνωριστεί ο κίνδυνος να ασκηθεί υπερβολική πίεση στην πληθωρισμό με τις μετρήσεις των τελευταίων μηνών, κάτι που ταιριάζει με τη στρατηγική λήψης αποφάσεων με βάση τα μακροοικονομικά στοιχεία..

Για την ΕΚΤ, «τα οικονομικά και χρηματοοικονομικά δεδομένα για τον πληθωρισμό, τη δυναμική του πληθωρισμού και την ισχύ της μετάδοσης της νομισματικής πολιτικής κινούνται προς τη σωστή κατεύθυνση, στοιχεία που αποδεικνύουν ότι η νομισματική πολιτική λειτουργεί όπως επιδιώκεται». Ωστόσο, τα μέλη του Συμβουλίου προειδοποιούν για την ανάγκη να είμαστε πολύ προσεκτικοί για να αποτρέψουμε τον πληθωρισμό να πέσει κάτω από τον στόχο του 2%.

Στη συνεδρίαση, «επισημάνθηκε ότι η επιβράδυνση που σημειώνεται στην οικονομική δραστηριότητα αντανακλά τον καθυστερημένο αντίκτυπο των αυξήσεων των επιτοκίων» και η ανάλυση που διατηρεί το Συμβούλιο τους επιτρέπει να καταλήξουν στο συμπέρασμα ότι «με τις τρέχουσες προοπτικές, μπορεί να αναμένεται ότι ο πληθωρισμός θα πέσει στον στόχο του 2% το 2025».

Εάν συμβεί αυτό, δεν υπάρχει αμφιβολία ότι η ΕΚΤ θα αναγκαστεί να μειώσει γρήγορα τα επιτόκια για να αποφύγει μια υπερβολική αντίδραση πτώσης του πληθωρισμού. Δεν πρέπει να ξεχνάμε ότι ο μεγάλος κίνδυνος για την ΕΚΤ, από τη Μεγάλη Χρηματοπιστωτική Κρίση, μέχρι την έλευση των πληθωριστικών πιέσεων το 2021, ήταν ακριβώς το αντίθετο: ακολουθώντας τα βήματα της Ιαπωνίας και πέφτοντας σε μια αποπληθωριστική σπείρα που είναι πολύ περίπλοκη. .

Μια επιθετική περικοπή από τη Fed

Η τελευταία περίσταση που θα μπορούσε να οδηγήσει την ΕΚΤ σε χαμηλότερα επιτόκια νωρίτερα από ό,τι περίμεναν έχει να κάνει με την εξωτερική επιρροή της κύριας κεντρικής τράπεζας στον πλανήτη: της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ.
Στο σύμπαν των κεντρικών τραπεζών, οι αποφάσεις που λαμβάνει η Fed είναι το κλειδί για τον καθορισμό του τι κάνουν όλοι οι άλλοι, μια πρακτική που ορισμένοι οικονομολόγοι, αποκαλούν «φαινόμενο ηγέτη-οπαδού».

Υπό αυτή την έννοια, η ΕΚΤ θα ακολουθούσε τη Fed εάν πραγματοποιήσει μια επιθετική μείωση των επιτοκίων που θα ξεκινούσε το πρώτο εξάμηνο του επόμενου έτους, ένα σενάριο που είναι επίσης το πιο πιθανό για τις αγορές, αλλά που επίσης θέτει αμφιβολίες για τη συναίνεση των αναλυτών. Ηδη , οι επενδυτές τιμολόγησαν την πρώτη μείωση της Fed και για τον μήνα Μάρτιο.

Από το Bloomberg Economics εξηγούν πώς «αν η Federal Reserve άρχιζε να μειώνει τα επιτόκια, αυτό θα άνοιγε την πόρτα στην ΕΚΤ να κάνει το ίδιο χωρίς να φοβάται μια ισχυρή υποτίμηση του ευρώ, η οποία θα δημιουργούσε περισσότερες πληθωριστικές πιέσεις στην ευρωζώνη λόγω της αύξησης στο κόστος δανεισμού». Αυτή η πληθωριστική επίδραση που προκαλείται από την πτώση του ευρώ έναντι του δολαρίου δεν θα ήταν τότε πρόβλημα και θα μπορούσε να επιτρέψει στο σώμα υπό την προεδρία της Λαγκάρντ να μειώσει τα επιτόκια χωρίς φόβο ότι θα αποτύχει στην αποστολή του λόγω του νομισματικού φαινομένου.